落ち着かない市場と、財務管理の役割

世界の資本市場を代表する米国をはじめ、多くの市場が困難に直面している、とこの読みは書き出す。米国は周期的に資本市場の混乱期を経験してきたし、1980年代から資本市場が発達した韓国も、四、五年周期で市場の変動性を経験している。各国が強力な中央銀行を設立してからは、先進国の銀行システムが根こそぎ揺らいだことはなかった、と書く。金融市場が混乱を経験しても、先進国の銀行が支えとなったため、実物景気の沈滞を収拾できた、という。1980年代の米国貯蓄貸付組合（S&L）の連鎖破綻、1990年代のヘッジファンド、ロングターム・キャピタル（LTCM）の破綻、2000年代のITバブル崩壊のときも、米国や欧州の銀行は倒れなかった、と名指しする。

自分の資産を安全に守ろうとする努力の一環として、ポートフォリオ理論、CAPM、APTなどが開発された、と書く。財務管理は、この整理では、企業が必要とする資金を効率よく調達し、調達した資金を効率よく運用することと、その理論と技法を研究する学問だ。主な機能は、保有する資産の種類と規模についての投資決定、資本構造についての資本調達決定、そして純利益を内部留保と配当に分ける配当決定だ。

ポートフォリオ理論と、CAPMの市場線

ポートフォリオ理論の中心は、比較だ、と書く。単一の株式に投資するときの期待収益率と危険の関係を、複数の株式からなるポートフォリオに投資するときの同じ関係と見比べることだ。用いられる用語のうち、期待効用は、投資案から得られる効用の将来の確率分布の平均値であり、合理的投資家——理性的投資家とも呼ばれる——は危険回避的で、期待効用の最大化を目標とする投資家であり、危険プレミアムは、期待収益から確実性等価を差し引いた値だ。

CAPM、すなわち資本資産価格決定モデルは、マーコウィッツのポートフォリオ理論にいくつかの仮定を加え、危険と期待収益率の線形関係を求めたうえで、株式またはポートフォリオの均衡収益率を算出する。その収益率で、その株式に期待される将来のキャッシュフローを割り引いて算出した現在価値が、その株式の均衡価格になる、と書く。無リスク資産が存在し、それを無リスク金利でいくらでも借り入れることも、貸し出す（投資する）こともできる、と仮定される。完全市場の条件は多いが、重要だと名指しするのは、税金と取引費用がないこと、資産が無限に分割可能であることだ。資本市場線（CML）は、効率的ポートフォリオの期待収益率と危険（標準偏差）との線形関係を示し、傾きがもっとも大きいポートフォリオが、最終的に唯一の効率的ポートフォリオとなり、市場ポートフォリオと呼ばれる。証券市場線（SML）は、非効率的な投資対象まで含む、すべての投資資産の期待収益と危険の関係を示す。

1976年のロスのAPTと、より一般的だと呼ぶ理由

APT、すなわち裁定価格理論は、1976年にロスが要因モデルから導いた価格決定モデルだ、と書く。仮定のなかには、取引費用も税金も、その他の取引の摩擦もない完全市場が含まれる。ポートフォリオ理論と共有する仮定の一つは、投資家が危険回避的で、期待効用を最大化しようとする、ということだ。決定的な違いとしてこの読みが描くのは、次のことだ。CAPMは期待収益率をベータだけで説明しようとし、個別株式の期待収益率が市場ポートフォリオという一つの共通要因にだけ左右される——単一要因モデルだ。APTは、収益率を決める要因が複数あるという仮定から出発し、多要因モデルから導かれる。だからより一般化された均衡モデルであり、CAPMはAPTの特殊な場合と見なせる。

CAPMはまた、投資家が平均―分散の基準に従って行動するため、収益率の確率分布を正規分布と仮定するか、投資家の効用関数の形を二次の効用関数と仮定する、と付け加える。APTにはそのような仮定は必要なく、裁定取引の機会があれば裁定利益を求める、という仮定だけが必要だ。この点でも、APTはCAPMより一般的なモデルだ、と書く。これらの対比と、名指しされる市場の出来事は、読みそのものの窓のまま残される。同じ韓国語の報告の全文は、CampusDown にある。

参考文献

1. ポートフォリオ理論、CAPM、1976年のロスのAPTについての覚え書きの整理。二つのモデルの違いとして挙げる点を含む

最終更新：2026年11月14日